Hormuz driver inflations- och ränteutveckling

Den optimism avseende en lösning på konflikten i Mellanöstern som präglade vår senaste marknadskrönika har mattats betänkligt under sommaren. Den 60 dagar långa vapenvilan har löpt ut utan att någon lösning är i sikte. Oavsett retoriken från Vita huset så har styrkeförhållandet de stridande parterna emellan förskjutits. Trump sitter inte med så starka kort som han låtit påskina när hans hand nu synas av den iranska ledningen. Förflyttningen av styrkeförhållandet innebär att det har blivit ännu svårare – för att inte säga omöjligt – att försöka sia om när vi kan komma att se ett varaktigt öppnande av Hormuzsundet.

Samtidigt som utvecklingen i Mellanöstern har blivit mer oförutsägbar har den globala konjunkturen inte bara visat sig vara motståndskraftig utan även visat tecken på en växande styrka. Inflationen har stigit men rensat för högre energipriser har uppgången hittills var begränsad. Men, det är inflationen och med det centralbankernas agerande som kommer att vara i fokus den närmaste tiden. 

Risken för att höga energipriser ska börja fortplanta sig i ekonomin och även driva upp den underliggande inflationen är störst i USA där även höjda handelshinder bidrar till att dra upp priserna. En ökande företagsaktivitet visar att den amerikanska konjunkturen är robust men dyrare insatsvaror överförs i allt högre grad på slutkunder vilket bidrar till inflationsrisken. Samtidigt har arbetsmarknaden kylts av vilket kommer att ha en dämpande effekt på konsumtionen. En konsumtion som i år emellertid har vuxit snabbare än hushållens inkomster till följd av ovanligt stora skatteåterbäringar, som inte räknas som inkomst. 

"Europeisk industri har parerat såväl höjda tullar som högre energipriser."

Marknadens förväntningar på USA:s styrränta framöver har svängt fram och tillbaka. I skrivande stund indikerar prissättningen på penningmarknaden en till två höjningar med 0,25 procentenheter under det kommande året. Det är prognoser som dock kommer att fortsätta skifta beroende på hur fredsprocessen fortlöper. Att marknaden i skrivande stund förväntar räntehöjningar är ändå positivt i och med att det minskar risken för större korrigeringar av tillgångspriser ifall inflationen skulle visa sig bli hög under en längre tid. 

Sammantaget förväntas den amerikanska tillväxten nu bli lite mer dämpad. Trots det är förutsättningarna goda för att den aggregerade globala tillväxten ändå ska bli högre. Trots upphöjda energipriser och stor osäkerhet har konjunktursignalerna blivit mer optimistiska i många av de ekonomier som under lång tid vuxit betydligt långsammare än den amerikanska. Förutsättningarna för en starkare europeisk tillväxt är på plats och skulle stärkas ytterligare ifall stoppet i Hormuz löses upp och risken för energikris i vinter kan undvikas. Europeisk industri har parerat såväl höjda tullar som högre energipriser. Industriaktivitet har bland annat ökat som följd av det största tyska investeringslyftet sedan återföreningen. Försiktiga hushåll har emellertid länge varit en hämsko för tillväxten trots att arbetsmarknaden varit överraskande stark. En mer instabil inramning har medfört att hushållen i flera år valt att höja sitt sparande istället för att konsumera mer. Hushållens genomsnittliga sparande har under de senaste åren varit högre än det var i samband eurokrisen då arbetslösheten sköt i höjden. När hushållen blir mindre oroliga finns således en extra tillväxtväxel i form av ett uppdämt konsumtionsbehov i kombination med större plånböcker. Svensk ekonomi ligger före den europeiska i den här konjunkturcykeln och har redan tydligt vänt uppåt. Positiva resultat av olika företagsundersökningar backas nu också i högre grad upp av bolagens kvartalsrapporter som vittnar om vinst- och omsättningsökningar som breddats till fler bolag och fler sektorer. 

Världsekonomin har visat sig vara motståndskraftig mot höga energipriser. Huvudscenariot är att Hormuzsundet kommer att varaktigt öppnas även om det är oklart när och då finns förutsättningar för en både bredare och högre global tillväxt på plats. Det talar för att man ska vara investerad mot risktillgångar. Värderingarna på många av världens börser har emellertid dragits upp och risken för att en lösning på Irankonflikten dröjer är inte försumbar. Därför är vår uppmaning att man som investerare inte huvudlöst ska kasta sig in i marknaden utan nu är ett ypperligt läge att se över såväl risk som allokering i sin portfölj.

Finansmarknaderna har varit oväntat uppåt med tanke på risken för att kriget i Mellanöstern och stoppet av transporter genom Hormuzsundet kan komma att bli långvarigt. Inflationen har ökat men stagflationshotet har hittills undvikits till följd av en motståndskraftig världsekonomi. Förutsättningarna för att den globala ekonomin ska fortsätta på den inslagna vägen har också förbättrats. Detta efter att USA och Iran skrivit under ett samförståndsavtal som slagit fast en period på 60 dagar för fortsatta fredsförhandlingar.

Sannolikheten för ett affirmativt svar på frågan i rubriken är alltjämt högre än för ett negativt. Men en sannolikhet som samtidigt minskar ju längre tiden går. För tiden är just nu en avgörande faktor. Om olja, gas och andra varor återigen någorlunda fritt kan passera Hormuzsundet blir effekterna för världsekonomin tillfälliga och därmed övergående.

Förutsättningarna skulle i så fall istället vara goda för att den globala tillväxten ska kunna breddas och bli högre. Blir den väpnade konflikten däremot utdragen med långvariga störningar av energiproduktionen i regionen och uteblivna transporter blir också de ekonomiska effekterna betydligt mer kännbara. Risken ökar då för att den globala ekonomin istället växlar in på en illavarslande bana med både fallande tillväxt och stigande inflation.

Når Trump och Iran sina smärtgränser innan världsekonomin når sin? Vår bedömning är trots allt att ett ja är det mest troliga svaret på den frågan. Även om det verkar som att Iran har motståndskraft för ytterligare månader av krig så ligger det i regimens intresse att få ett slut på konflikten. USA:s blockad av Hormuzsundet stryper såväl Irans tillgång av förnödenheter som deras möjligheter till oljeintäkter. Risken för Trumps vidkommande är att Republikanerna i höstens mellanårsval till följd av kriget förlorar sin majoritet i kongressen. En valförlust skulle innebära att presidentens handlingsförmåga under återstoden av mandatperioden blir rejält inskränkt. Det är inget drömscenario för en president med en uttalad vision om att gå till historien som USA:s bästa president någonsin.

"Mot bakgrund av den höga osäkerheten är marknaden överraskande optimistisk."

Trump har tydligt lovat att sänka kostnaderna för de amerikanska hushållen. Ett löfte som blir allt svårare att infria ju längre konflikten pågår. Även om USA som nettoexportör av olja inte drabbas direkt av stoppet i Hormuzsundet så stiger energipriser lika snabbt i USA som i resten av världen. Till exempel har bensinpriser när detta skrivs stigit med cirka 40 procent till följd av kriget. Dessutom har konflikten drivit upp kostnaden för konstgödsel vilket slår hårt mot redan pressade amerikanska bönder. Ifall kriget blir långvarigt kan USA:s konsumenter inte heller hoppas på lägre räntor. En ökad inflationsoro har suddat ut alla förväntningar på styrräntesänkningar samtidigt som långa räntor har stigit.

Vilka mål kan USA:s president tänka sig proklamera som uppnådda och lyfta som stora framgångar på hemmaplan? Vilka villkor kan Irans ledning i sin tur acceptera för att nå en lösning? Irans möjligheter att anrika uran är den mest centrala frågan i förhandlingarna. USA uppges kräva att Iran inte får anrika uran under 20 år medan Iran talar om en paus på fem år. En kompromiss skulle kunna vara tio år, i likhet med det kärnenergiavtal som Obama tecknade med Iran 2015 och som Trump kallat ”världshistoriens sämsta” och ensidigt lämnade under sin första mandatperiod. Utifrån en kompromiss skulle en snabb lösning kunna utformas i form av ett enklare avtal. Men, ett avtal som parterna sedan med mindre tidspress kan bygga vidare på.

Mot bakgrund av den höga osäkerheten är marknaden överraskande optimistisk. Ett flertal börsindex befinner sig på nya eller nära tidigare toppnivåer. Det finns fog för den optimismen ifall konflikten blir kortvarig för då finns förutsättningar för en successivt både bredare och högre global tillväxt. Investeringskonjunkturen skulle ta fart ledd av stora offentliga investeringslyft inom infrastruktur och försvar och även av en ökad investeringsvilja i privata företagssektorn. Robusta arbetsmarknader, en normaliserad inflation och låga räntor skulle i sin tur få hushållen att fatta mod och öppna sina plånböcker.

Tidigare tillväxtskillnader i världsekonomin torde i ett positivt scenario samtidigt komma att krympa. En hög amerikansk tillväxt skulle sannolikt dämpas bland annat till följd av den osäkerhet som Trumps politik har skapat på hemmaplan. Istället kan europeisk tillväxt komma att överraska på uppsidan. Tysklands historiska budgetreform har förbättrat tillväxtförutsättningarna inte bara för Tyskland utan för Europa som helhet. Tyskland står inför den största ekonomiska och försvarspolitiska ombyggnaden sedan återföreningen med dramatiska ökningar av såväl försvarsutgifter som investeringar i infrastruktur och grön omställning.

Kriget i Mellanöstern har skapat ett ovanligt osäkert världsläge. Vår bedömning är att den väpnade konflikten blir relativt kortvarigt och att effekten på världsekonomin därmed blir övergående. Men det är en bedömning som kan visa sig vara mer av en förhoppning. Vår uppmaning till investerare givet den här inramningen är att se över risken i sin befintliga portfölj. Historien har tydligt visat vikten av att i oroliga tider vara investerad men det betyder inte att man nödvändigtvis ska sitta still i båten om man idag är fullinvesterad. Är man inte nöjd med båten man sitter ska man definitivt överväga byta till en båt med en risk och avkastningsprofil som man är mer komfortabel med.